Confusiones en Torno a las Cifras de la Política Monetaria

Pulso Económico

Confusiones en Torno a las Cifras de la Política Monetaria

Por: Jonathan Heath®

El año pasado hubo una expansión importante del crédito interno neto del Banco de México. Muchos analistas sostienen que esta expansión facilitó las salidas de capital del año pasado y al final de cuentas, jugó un papel fundamental en la determinación de la devaluación de diciembre pasado. No obstante, el Banco de México argumenta que esta expansión fue una reposición necesaria de la liquidez que salía del país como consecuencia de ciertos actos delictivos conocidos.  Dado que interpretaron que estos eventos habían causado salidas temporales de capital, decidieron no restringir la liquidez para no provocar aumentos mayores en las tasas de interés, que hubieran complicado más la crisis bancaria.

Independientemente del resultado final de este debate, la credibilidad de esta institución resultó dañada, justamente en el primer año de su autonomía.  Para restablecer la confianza del público, el Banco de México anunció una meta techo en cuanto al crédito interno neto para el año.  De esta manera, el crédito interno neto no podrá rebasar los 10 mil millones de nuevos pesos (mmnp) durante el año, lo cual ayudara a poner un tope al crecimiento de la base monetaria para el año. Comparado con 1994 y tomando en cuenta la inflación esperada de este año, esto representa un freno importante para la base monetaria y por lo tanto, para los agregados monetarios.  Definitivamente, es la parte medular de la estrategia antiinflacionaria para el año.

Hasta ahora ha sido muy efectivo: se ha reducido la inflación del 8.0 por ciento de abril a 2.0 por ciento en julio y se estima que será de menos del dos por ciento en agosto.  Dado que la inflación esperada ha disminuido, las tasas de interés han bajado sustancialmente, permitiendo un alivio importante para las empresas y los deudores de la banca en general.

Sin embargo, se ha permeado una confusión acerca del techo de los 10 mmnp.  Por un lado, muchos analistas en México han argumentado que la política monetaria ha sido mucho más restrictiva de lo necesario y que esto ha provocado, entre otras cosas, la caída tan pronunciada en el PIB (de 10.5 por ciento en el segundo trimestre del año).  Observando las cifras que reporta el Banco de México sobre este rubro, se puede ver que se ha sostenido una cifra promedio negativa de 35 mmnp durante los últimos meses, dejando un margen de 45 mmnp de expansión posibles.  Siendo esta cifra nada despreciable, las autoridades monetarias podrían aumentar la liquidez de la economía en forma importante, ayudando a las empresas en problemas y todavía cumplir con sus metas.  ¿Por qué no lo hacen?

Por otro lado, los analistas extranjeros han afirmado que este techo se debe calcular empleando la definición de las reservas netas del FMI, que difiere de la que utiliza el Banco de México.  Esto significa que las cifras que nos reportan no sirven para medir el cumplimiento de las metas de las autoridades monetarias.  ¿Entonces por qué nos reportan cifras que no nos sirven?

La siguiente confusión radica en el cálculo de las reservas internacionales.  Como sabemos, el Banco de México nos reporta ahora semanalmente las reservas netas según como lo define la Ley del Banco.  Estas son las mismas reservas de las que nos informaban únicamente tres veces al año y que se conocen como las reservas brutas (los activos internacionales del banco), menos las obligaciones menores de seis meses con el exterior.  Anteriormente, los analistas manejaban otras dos definiciones que podríamos conocer mes a mes pero con mucho retraso: las reservas brutas, que se tomaban de la hoja de Recursos del Banco de los Indicadores Económicos de la misma institución; y las reservas netas (llamémoslas las reservas netas-netas para diferenciarlas de la definición del Banco), que se calculaban restando las obligaciones con el sector externo de la hoja de Obligaciones del Banco. Hoy en día ya no podemos calcular estas definiciones dado que el Banco modificó su presentación de Recursos y Obligaciones.

A toda esta confusión debemos agregar una cuarta definición: la del FMI.  Ellos toman las reservas brutas y les restan las obligaciones que existen con su propia institución (además de algunas diferencias en cuanto a la valorización del oro y la plata).  En tiempos pasados, esta definición se acercaba mucho a la de la reserva neta-neta, ya que casi todas las obligaciones con el exterior eran con el propio FMI.  Al mismo tiempo, los analistas sostenían que las obligaciones menores a seis meses siempre fluctuaban entre 300 y 900 millones de dólares (mdd), por lo que conociendo las reservas brutas, se les restaban 500 mdd y teníamos una aproximación a las reservas que manejaba la definición propia del Banco.

Con la nueva presentación de los datos por el Banco de México, ganamos en que ahora sabemos semanalmente las reservas según la definición de la ley del Banco, y perdimos, porque ya no podemos calcular las reservas brutas, ni las netas-netas.

La confusión continua con el cálculo de las reservas según el FMI.  Algunos dicen que simplemente le restamos a las reservas que presenta el Banco de México, los pasivos que tenemos con el FMI, que se reportan semanalmente.  Si esto fuera el caso, las cifras del crédito interno neto andarían por los 44 mmnp, sustancialmente por arriba del techo permitido.  Sin embargo, este no es el caso.

Para poder calcular las reservas del FMI, tenemos que partir de las reservas brutas (que no podemos calcular).  Las podemos aproximar suponiendo que las obligaciones de corto plazo andan alrededor de los 700 mdd, cifra que sumamos a las reservas (en dólares) que publica el Banco. Ahora les restamos las obligaciones con el FMI, tomando los pasivos que reporta semanalmente (convertidos a dólares).

Para poder calcular el crédito interno neto que utiliza el FMI para medir el techo permitido, no podemos simplemente restar esta cifra (convertida en pesos) a la base monetaria.  Debemos ahora tomar la cifra y restárselo al nivel de reservas netas (de la definición del FMI), al 31 de diciembre de 1994, para calcular el flujo.  El resultado lo multiplicamos por un tipo de cambio promedio de los últimos siete meses y se lo restamos a la variación que ha tenido la base desde el 31 de diciembre. En otras palabras, el techo de los 10 mmnp se debe interpretar como el flujo máximo que puede crecer el crédito interno neto, partiendo de la definición de reservas del FMI.

La cifra que resulta es muy cercana a cero, lo cual implica que el Banco de México está cumpliendo con las metas y tiene un poco de margen para acomodar el aumento en la demanda estacional que se presenta hacia finales de año.

¿Complicado?  Bastante.  El problema radica en que la nueva filosofía del Banco de México en torno a la publicación semanal de las reservas y demás cifras, es darle mucho más transparencia a las cifras monetarias. Yo propongo, dentro de este mismo espíritu, que el Banco de a conocer también semanalmente toda la información necesaria para calcular la definición de reservas del FMI; que nos proporcione las cifras del crédito interno neto que se utilice para calcular las metas; que publique la metodología exacta para realizar los cálculos; y que de a conocer todas las metas trimestrales y no únicamente las anuales.

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Las Salidas de Capital del Año Pasado

 

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Las Salidas de Capital del Año Pasado

Por: Jonathan Heath®

El Washington Post publicó el lunes pasado, los resultados de un estudio del Fondo Monetario Internacional en el que se dice que la crisis fue más resultado de salidas de capital de los mexicanos que de los extranjeros.  ¿Será cierto?  Esta idea fue el punto central de mi columna en este mismo espacio el 15 de junio pasado y fue la hipótesis que presenté hace un par de semanas en un seminario organizado por la UNAM, titulado “Mercado de Valores: Desarrollo Económico, Integración y Crisis”.

He sostenido que se debe diferenciar el comportamiento entre el inversionista mexicano y el extranjero ante las variaciones en el tipo de cambio esperado.  Cuando éste aumenta, es decir, aumentan las probabilidades de una devaluación, el mexicano responde rápidamente cambiando su capital a dólares.  La experiencia de varias devaluaciones repentinas, la conversión forzosa de depósitos en dólares a pesos y la introducción del control de cambios, nos han enseñado que primero hay que convertir a dólares y después preguntar.  En cambio, el inversionista extranjero utiliza su amplia experiencia internacional para comparar el riesgo con otros países, momentos y circunstancias.  Después, fríamente, toma su decisión.

El mejor ejemplo de este comportamiento diferenciado lo pudimos observar después del asesinato de Colosio.  En los siguientes 30 días a este evento trágico, las reservas internacionales disminuyeron en casi 11 mil millones de dólares.  Específicamente, la tenencia de valores gubernamentales en circulación pasó de 130,252.1 millones de nuevos pesos (mnp) en marzo de 1994, a 108,957.3 mnp en abril del mismo año; una caída de 21,294.8 mnp en un mes (6,517.6 millones de dólares), es decir, una disminución del 16.4 por ciento.  Sin embargo, si analizamos estas mismas cifras por nacionalidad, encontramos que la tenencia en manos de mexicanos disminuyó 15,806 mnp, mientras que la tenencia en manos de extranjeros cayó únicamente en 5,488.6 mnp, siendo que en marzo el 59.9 por ciento de la tenencia total estaba en manos de extranjeros.

Hubo una venta masiva de Cetes, tanto por extranjeros como por nacionales.  Los extranjeros disminuyeron su tenencia de Cetes en 14,912.9 mnp, mientras que la tenencia en manos de nacionales disminuyó 17,621.8 mnp.  Sin embargo, la mayoría de los extranjeros vendieron Cetes y compraron Tesobonos, aumentando su tenencia en Tesobonos en 13,646.7 mnp (4,263.3 millones de dólares), ya que sentían que el mayor riesgo radicaba en la posibilidad de una devaluación y con los Tesobonos quedaban protegidos.  En cambio, los registros indican una venta masiva de Cetes en manos de mexicanos, sin un aumento correspondiente en Tesobonos, ya que la tenencia en manos de mexicanos aumentó únicamente 6,273 mnp.  De esta manera, se observa que el 74.2 por ciento de las salidas de capital durante el mes de abril fue de mexicanos en lo que respecta al mercado de dinero.

Durante los siguientes cuatro meses, es decir, entre mayo y agosto, hubo una cierta repatriación de este capital, observándose un aumento en la tenencia de valores gubernamentales de 13,463.1 mnp.  Sin embargo, el 90.7 por ciento fue de extranjeros.  De esta manera, si tomamos el flujo total de abril a agosto, la tenencia total disminuyó en 7,831.7 mnp, de los cuales los mexicanos sacaron 14,547.5 mnp (fuga de capital) y los extranjeros trajeron 6,715.8 mnp (entradas de capital).  En otras palabras, el capital que trajeron los extranjeros durante este periodo ayudó a financiar las salidas de capital de los mexicanos, en ausencia de una política monetaria más restrictiva.

Ahora examinemos las cifras acumuladas de abril a noviembre.  Los extranjeros aumentaron su tenencia en valores gubernamentales durante este periodo en 69.0 mnp, es decir, el saldo final fue que terminaron por sacar lo que trajeron durante el periodo, manteniendo casi el mismo saldo de noviembre de lo que habían tenido en marzo.  Es más, su contribución total a nuestro país en los primeros once meses del año fue positivo, registrando 8,280.6 mnp de entradas al país, equivalentes a 2,400.3 millones de dólares (al tipo de cambio de 3.45 de noviembre).  Con estos números, difícilmente se puede argumentar que los extranjeros contribuyeron a la crisis.

En cambio, los mexicanos disminuyeron su tenencia entre abril y noviembre en 17,450.7 mnp.  Su saldo final durante los primeros once meses del año fue una disminución de 22,376.7 mnp, equivalentes a 6,486.4 millones de dólares.  Se podría argumentar que no todo este dinero fueron salidas de capital.  Sin embargo, creo que sería una posición medio ingenua.

Esto nos demuestra que los extranjeros seguían confiando en la habilidad del gobierno para manejar la crisis iniciada por el asesinato de Colosio y simplemente se cubrieron del riesgo cambiario.  A pesar de que las tasas de interés se estaban incrementando durante este periodo en los Estados Unidos, los extranjeros aumentaron su participación en nuestro país.  En cambio, nosotros reaccionamos más en forma especulativa, provocando la mayor parte de las fugas de capital.

¿Podemos culpar a los inversionistas mexicanos?  ¿Son malos mexicanos?  Creo que no.  Simplemente estaban buscando proteger su ahorro.  Actuaron en forma racional, en base a su experiencia.  Después de tantos sexenios en que hemos perdido una y otra vez nuestro patrimonio, no podemos esperar una respuesta diferente.  Más bien, la culpa la tienen los forjadores de nuestra política económica, que han buscado la sobrevivencia de un sistema político obsoleto por encima de los intereses de la mayoría de los mexicanos.

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La Caída del PIB

 

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La Caída del PIB

Por: Jonathan Heath®

La caída del PIB en el segundo trimestre del año, anunciada recientemente por el INEGI, no solamente es el mayor descenso desde que se llevan las estadísticas trimestrales (1980), sino que seguramente es la caída más pronunciada de 1940 a la fecha.   El record anterior lo tenía la recesión de 1982-83 con una caída del 5.8 por ciento en el segundo trimestre de 1983.  También se registraron retrocesos de 5.3 por ciento en cada uno de los dos últimos trimestres de 1986.

El INEGI sostiene que la cifra sobreestima la baja en la actividad económica, dado que nuestras cifras no están corregidas por las variaciones estacionales.  Como hubo menos días de trabajo en este trimestre, comparado con el mismo trimestre del año anterior, al mismo tiempo que nos estamos comparando con el trimestre de mayor crecimiento del año pasado, esta cifra tiende a verse peor de lo que realmente es.  Sin embargo, sin realizar ningún cálculo preciso, este dato mostraría una caída muy pronunciada aún si lo corrigiéramos por estos factores.  La realidad no cambia: durante el segundo trimestre de este año tuvimos la caída más grande del PIB de los últimos cincuenta años.

Tratando de ver lo positivo de una noticia eminentemente negativa, lo más seguro es que esta recesión va tener una duración más corta que las anteriores.  En 1982-83 la recesión duró seis trimestres.  En 1986-87 la recesión duró cinco trimestres.  Esta recesión va ser más profunda que las anteriores, pero seguramente va a durar menos.

A pesar de esta cifra abrumadora, el rumbo de la política económica del gobierno ha sido el correcto.  El financiamiento de nuestro desarrollo ha sido una de las incógnitas más difíciles de responder desde hace mucho tiempo.  No tenemos capital ni ahorro para generar el crecimiento que necesitamos.  Desafortunadamente, dependemos del exterior para complementar nuestras inversiones a través del ahorro externo.  El error de los años pasados fue haber sustituido el ahorro externo por el ahorro interno, en vez de buscar su relación complementaria.

Por lo mismo, México necesitaba ganar de nuevo la confianza y credibilidad de la comunidad financiera internacional.  Esto no se hace por decreto, sino a través de la calidad de la respuesta en la política económica.  Necesitábamos demostrar que el default no se daría en nuestro caso y que las inversiones en México son buenas.  La comunidad financiera internacional se comprometió con nosotros con un paquete de ayuda sin precedencia.  Hubo muchos que apostaron en contra de nosotros.  Sin embargo, hemos probado que somos dignos de crédito y hemos podido regresar al mercado de capital internacional.

Gracias a la política económica puesta en marcha estamos recobrando esta confianza y como consecuencia, empiezan aparecer las primeras condiciones para que se dé la recuperación.  Primero teníamos que demostrar que no íbamos a caer en el default.  Segundo, teníamos que demostrar que somos capaces de llevar a cabo los ajustes necesarios para amortiguar la falta de entradas de capital. Después teníamos que inducir a la baja las tasas de interés.  Para lograrlo, teníamos que aplicar una política monetaria restrictiva que lograra que las expectativas inflacionarias fueran a la baja; inducir cierta estabilidad en el tipo de cambio; y establecer credibilidad en la política económica.

Esta confianza y credibilidad no se logran a través de la nacionalización de la banca, ni con controles de cambios, ni con la conversión forzosa de depósitos en dólares a pesos.  Más bien, se hace a través de demostrar que nuestros ahorros e inversiones están seguros, que no enfrentan perdidas por algún default o por una mayor erosión de la inflación.  Con esto empieza a recuperarse poco a poco la inversión.  Al observar algo de inversión, ciertos consumidores retoman la confianza y empiezan a gastar un poco más.  Así se induce la recuperación, que posteriormente (con un rezago importante) se traduce en la generación de empleos.

Obviamente existe un precio en el ajuste y es un precio muy elevado.  La caída del PIB y el aumento del desempleo son los mejores indicadores de esto.  Sin embargo, la alternativa pudiera ser mucho peor.  Si las autoridades no hubieran inducido la austeridad y los ajustes necesarios, quién sabe en dónde hubiéramos terminado.

A esta altura lo que no debemos hacer es un cambio de rumbo anticipado.  Vamos por el camino correcto y la recuperación se va a dar.  Debemos evitar las llamadas de pánico que piden un giro a la estrategia de la política económica, que pudiera poner el peligro la frágil estabilidad lograda.

Sin embargo, el problema del desempleo es hoy por hoy demasiado grande para ignorarlo.  El gobierno debe reorientar decididamente su gasto hacia aquellos proyectos que generen mayor cantidad de empleos.  Debemos acelerar el proyecto de reforma laboral.  Debemos incrementar el programa de becas para desempleados.  Necesitamos ver más líneas de acción del gobierno para combatir a fondo este problema.

Comparación de Recesiones

82-83 0.2 -0.6 -4.8 -4.2 -5.8 -4.9 -1.8 3.2
86-87 2.7 -3.6 -0.4 -5.3 -5.3 -1.3 0.3 2.8
95-96 4.0 -0.6 -10.5 -5.0 -2.0 0.5 3.5 3.0

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Otra vez la Valuación del Peso

 

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Otra vez la Valuación del Peso

Por: Jonathan Heath®

Se ha discutido mucho si conviene una sub o sobrevaluación del peso.  Algunos dicen que conviene una subvaluación para mantener una alta competitividad en nuestras exportaciones.  Otros han mantenido que conviene una ligera sobrevaluación, dado que ayuda a abatir la inflación.

Cuando el año pasado, el famoso profesor Rudiger Dornbusch escribió un articulo en el que señalaba que la sobrevaluación del peso no permitía a la economía mexicana crecer, muchos funcionarios públicos y analistas privados se volcaron sobre él y le lanzaron duras críticas.  En vez de escuchar y admitir que existían dos lados del debate, se trató de desprestigiarlo a como diera lugar.  ¿Cómo se atrevía a criticar la política cambiaria mexicana?

Me acuerdo muy bien de un artículo escrito en este sentido, por uno de los más prestigiados y tradicionales Departamentos de Estudios Económicos de uno de los bancos más grandes.  El artículo trataba de despedazar al mencionado profesor, a través de una argumentación muy sesgada. Seguramente algún directivo del banco giró instrucciones para que se lanzara el ataque.

Una y otra vez, el estudio de la economía brinda lecciones interesantes.  Hemos de aprender que en la mayoría de las ocasiones, siempre hay por lo menos dos lados de cada situación.  Casi nunca existe el absolutismo.  Aunque pudieran existir algunas argumentaciones en contra de la posición de Dornbusch, deberíamos haber escuchado más de cerca sus puntos de vista, con la mente mucho más abierta.

En 1988, Dornbusch comentó en uno de sus artículos que los economistas “tienen una larga historia de experiencias con malos resultados: sobrevaluaciones, gastos deficitarios, liberaciones excesivamente rápidas, financiamiento de fugas de capital, tasas reales de interés demasiado elevadas, proteccionismo excesivo y más.”  Aplicando sus comentarios a las experiencias mexicanas, nosotros hemos tenido bastante experiencia de malos resultados, empezando con varios casos de sobrevaluaciones.  Yo me acuerdo de por lo menos los de 1953-54, 1974-76, 1980-82, 1985 y 1992-94.  Hemos pasado por la experiencia del gasto público deficitario (1972-1988) y sufrido sus consecuencias.  Sin lugar a dudas, vivimos una etapa de proteccionismo excesivo antes de la apertura de 1987.  Han existido momentos en que hemos permitido las salidas de capital a través de una política monetaria menos restrictiva de lo que debería haber sido (el debate sobre este tema en relación al año pasado aún no concluye).  Hoy estamos viviendo los resultados de una liberación demasiado rápida.

Tenemos que estudiar bien estas experiencias para no volver a cometer los mismos errores, especialmente en materia de nuestra política cambiaria.  Siempre que hemos tenido un periodo de sobrevaluación, hemos buscado justificar la situación a través de diferentes argumentaciones:  No estamos sobrevaluados si tomamos el diferencial de salarios en vez del de precios con otros países. No estamos sobrevaluados porque están creciendo nuestras exportaciones.  No estamos sobrevaluados dado que nuestra productividad ha aumentado.  No estamos sobrevaluados si nos comparamos con una canasta de monedas, en vez de fijarnos únicamente en los Estados Unidos.  No estamos sobrevaluados si tomamos tal año como base en vez de este otro.  No estamos sobrevaluados porque nuestras reservas están creciendo.  No estamos sobrevaluados porque está entrando inversión extranjera al país.

Queda claro que ante una situación de sobrevaluación y subvaluación, es preferible estar subvaluado.  Sin embargo, también existen consideraciones para evitar una subvaluación sistemática.  Primero, una subvaluación provoca la compra de activos externos, lo cual no tiene sentido en un país con escasez de capital.  Tiene más sentido invertir en casa que en el extranjero. Esta política podría provocar un superávit en la cuenta corriente que serviría de base para financiar la exportación de capital privado.  En el menos malo de los casos, podría provocar una acumulación excesiva de reservas de divisas, que tendría un costo para el país.

Segundo, la subvaluación no necesariamente provoca más crecimiento, dado que estimula la inversión fuera del país.  Tercero, no estimula la competitividad, dado que el tipo de cambio lo sustituye.  Por último, el tipo de cambio real tiene una contrapartida en los salarios reales.  Un tipo de cambio subvaluado aumenta la rentabilidad del capital y castiga al salario.

En su experiencia comparando diferentes países en diferentes momentos, Dornbusch ha observado que en los países exitosos una cosa similar siempre ha surgido: estos países hicieron un compromiso para evitar cuellos de botella en el área de divisas, para prevenir que la economía creciera menos rápido o que se colapsara.  En otras palabras, se debería evitar siempre una sobrevaluación sistemática de nuestra moneda.

La subvaluación tiene sus recompensas, dado que mantiene una alta competitividad.  Sin embargo, no queda perfectamente claro que la subvaluación sea una política ventajosa.  Al final de cuentas, parece que un tipo de cambio real bien valuado es lo más aconsejable.

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La Valuación del Peso

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La Valuación del Peso

Por: Jonathan Heath®

A poco más de siete meses de la devaluación, han surgido una cantidad increíble de comentarios, artículos y editoriales sobre la supuesta valuación del tipo de cambio.  Al parecer hay cierta preocupación de que la competitividad ganada a través de la devaluación se vaya a perder rápidamente y volvamos a una situación en que se necesite otra devaluación.

Mucha de la inquietud fue causada por el comentario del Presidente Zedillo hace varias semanas, de que el tipo de cambio se iba a mantener cerca de los seis nuevos pesos por dólar.  Dado que tenemos en la actualidad un nivel elevado de inflación, fijar el tipo de cambio pudiera ser peligroso. Dado que el ajuste cambiario fue mucho mayor de lo que se necesitaba para tener un tipo de cambio adecuadamente valuado, se obtuvo un colchón de subvaluación.  Ahora que el tipo de cambio se ha estabilizado, la inflación se está “comiendo” la subvaluación.  En un momento dado, la subvaluación se acabara y nuestra política cambiaria podría resultar frágil de nuevo.

Sin embargo, el Plan Nacional de Desarrollo dice que la política cambiaria deberá ser la que nos dé certidumbre, tanto real como nominal.  En otras palabras, se establecerá seguramente una política de bandas (lo que otorgaría certidumbre nominal), en la que las bandas fluctúan en función del diferencial de inflación entre México y el exterior (lo que nos daría la certidumbre real).  Pero antes de establecer esta política, necesitamos ponernos de acuerdo en cuál debería ser el nivel real del tipo de cambio.

¿Cuál es el tipo de cambio real de equilibrio que deberíamos mantener para la economía mexicana?  Esto es similar a preguntar cuál es el año base que deberíamos tomar para realizar nuestros cálculos de una paridad teórica.  Aunque esta metodología dista mucho de lo deseado, es la que más se usa y la más fácil de comprender.

Debemos escoger un año en que la economía estaba en una buena situación, la balanza de pagos en cierto equilibrio y el tipo de cambio era el adecuado.  A este año lo denominamos el año base, que significa que teóricamente, el nivel de competitividad del tipo de cambio era el correcto y que deberíamos tratar de que sea similar.  Para esto se toma el diferencial de inflación entre México y el resto del mundo (para simplificar se toma la inflación de los Estados Unidos), de ese año a la fecha y se calcula la paridad teórica.  La diferencia porcentual entre esa paridad y la actual, es el porcentaje de sub o sobrevaluación del peso.

En los cálculos que más se manejan, los años de mayor uso son 1970 y 1978.  Los dos son años en los que la economía era relativamente estable y no existía algún problema en la balanza de pagos. En el caso de 1970, los cálculos indican que el tipo de cambio era el adecuado, a pesar de que se había mantenido fijo por 16 años.  Dada la lejanía de ese año, muchos analistas prefieren tomar 1978, cuando ya habían transcurrido dos años de la devaluación de 1976.

Indudablemente, es un ejercicio muy subjetivo.  Sin embargo, sí existen algunas consideraciones que podemos hacer.  Primeramente, nunca deberíamos tomar un año en que se acaba de devaluar. No son años estables y siempre existe un sobreajuste en el tipo de cambio.  Un ejemplo de este error lo hace la Cámara Americana de Comercio (en el periódico The News, página 32 del lunes 31 de julio), cuando toma el año de 1976 para realizar sus cálculos.

Tampoco deberíamos tomar los años en que existía una evidente sobre o subvaluación.  Por ejemplo, en el periodo 1986-87 se experimentó con una política cambiaria de subvaluación muy agresiva.  Si tomamos esos años, va a resultar que siempre está sobrevaluado el tipo de cambio.  Otra consideración son los cambios estructurales que ha sufrido la economía mexicana.  ¿Cómo podemos comparar al México de hoy con la economía cerrada que existía antes de 1987?  Esto significaría que la política de apertura no trajo diferencias en productividad, eficiencia y competitividad.

Si es este el caso, nos quedan muy pocos años de donde escoger.  No podemos tomar un año anterior a 1987 porque era cuando la economía estaba cerrada.  No podemos tomar 1987-88 porque todavía existían los efectos de la política agresiva de subvaluación de aquellos años.  No podemos tomar 1993-94, dado que fueron los años del desequilibrio último.  Esto significa que nos queda únicamente el periodo 1989-1992, o sea, cuatro años de donde escoger.

Al examinar cada uno de estos años, surge 1990 como el año más lógico.  En ese año ya no teníamos el efecto de la gran subvaluación de 1987-88, ni tampoco la supuesta sobrevaluación de los últimos años.  El déficit de la balanza comercial fue del 0.4 por ciento del PIB, mientras que el déficit de la cuenta corriente representaba el 3.0 por ciento.  A partir de 1991, estos déficit empiezan a crecer en forma acelerada.

¿Cuál sería el tipo de cambio al final de este año, que nos diera el mismo nivel competitivo del tipo de cambio de 1990?  Con una inflación estimada de 50 por ciento para este año, el tipo de cambio de N$6.10 por dólar en diciembre sería el equivalente de un tipo de cambio bien valuado. Siguiendo con el mismo ejercicio, si la inflación del año entrante es del 21 por ciento, entonces el tipo de cambio adecuado para finales de 1996 sería N$7.14 por dólar.

Al final de cuentas, esto significa que no nos deberíamos preocupar por el tipo de cambio este año.  Sin embargo, si deberíamos buscar una política cambiaria que nos lleve a N$7.14 al final del año entrante, con flexibilidad y certidumbre.  ¿Se podrá lograr?

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