Confusiones en Torno a las Cifras de la Política Monetaria

Pulso Económico

Confusiones en Torno a las Cifras de la Política Monetaria

Por: Jonathan Heath®

El año pasado hubo una expansión importante del crédito interno neto del Banco de México. Muchos analistas sostienen que esta expansión facilitó las salidas de capital del año pasado y al final de cuentas, jugó un papel fundamental en la determinación de la devaluación de diciembre pasado. No obstante, el Banco de México argumenta que esta expansión fue una reposición necesaria de la liquidez que salía del país como consecuencia de ciertos actos delictivos conocidos.  Dado que interpretaron que estos eventos habían causado salidas temporales de capital, decidieron no restringir la liquidez para no provocar aumentos mayores en las tasas de interés, que hubieran complicado más la crisis bancaria.

Independientemente del resultado final de este debate, la credibilidad de esta institución resultó dañada, justamente en el primer año de su autonomía.  Para restablecer la confianza del público, el Banco de México anunció una meta techo en cuanto al crédito interno neto para el año.  De esta manera, el crédito interno neto no podrá rebasar los 10 mil millones de nuevos pesos (mmnp) durante el año, lo cual ayudara a poner un tope al crecimiento de la base monetaria para el año. Comparado con 1994 y tomando en cuenta la inflación esperada de este año, esto representa un freno importante para la base monetaria y por lo tanto, para los agregados monetarios.  Definitivamente, es la parte medular de la estrategia antiinflacionaria para el año.

Hasta ahora ha sido muy efectivo: se ha reducido la inflación del 8.0 por ciento de abril a 2.0 por ciento en julio y se estima que será de menos del dos por ciento en agosto.  Dado que la inflación esperada ha disminuido, las tasas de interés han bajado sustancialmente, permitiendo un alivio importante para las empresas y los deudores de la banca en general.

Sin embargo, se ha permeado una confusión acerca del techo de los 10 mmnp.  Por un lado, muchos analistas en México han argumentado que la política monetaria ha sido mucho más restrictiva de lo necesario y que esto ha provocado, entre otras cosas, la caída tan pronunciada en el PIB (de 10.5 por ciento en el segundo trimestre del año).  Observando las cifras que reporta el Banco de México sobre este rubro, se puede ver que se ha sostenido una cifra promedio negativa de 35 mmnp durante los últimos meses, dejando un margen de 45 mmnp de expansión posibles.  Siendo esta cifra nada despreciable, las autoridades monetarias podrían aumentar la liquidez de la economía en forma importante, ayudando a las empresas en problemas y todavía cumplir con sus metas.  ¿Por qué no lo hacen?

Por otro lado, los analistas extranjeros han afirmado que este techo se debe calcular empleando la definición de las reservas netas del FMI, que difiere de la que utiliza el Banco de México.  Esto significa que las cifras que nos reportan no sirven para medir el cumplimiento de las metas de las autoridades monetarias.  ¿Entonces por qué nos reportan cifras que no nos sirven?

La siguiente confusión radica en el cálculo de las reservas internacionales.  Como sabemos, el Banco de México nos reporta ahora semanalmente las reservas netas según como lo define la Ley del Banco.  Estas son las mismas reservas de las que nos informaban únicamente tres veces al año y que se conocen como las reservas brutas (los activos internacionales del banco), menos las obligaciones menores de seis meses con el exterior.  Anteriormente, los analistas manejaban otras dos definiciones que podríamos conocer mes a mes pero con mucho retraso: las reservas brutas, que se tomaban de la hoja de Recursos del Banco de los Indicadores Económicos de la misma institución; y las reservas netas (llamémoslas las reservas netas-netas para diferenciarlas de la definición del Banco), que se calculaban restando las obligaciones con el sector externo de la hoja de Obligaciones del Banco. Hoy en día ya no podemos calcular estas definiciones dado que el Banco modificó su presentación de Recursos y Obligaciones.

A toda esta confusión debemos agregar una cuarta definición: la del FMI.  Ellos toman las reservas brutas y les restan las obligaciones que existen con su propia institución (además de algunas diferencias en cuanto a la valorización del oro y la plata).  En tiempos pasados, esta definición se acercaba mucho a la de la reserva neta-neta, ya que casi todas las obligaciones con el exterior eran con el propio FMI.  Al mismo tiempo, los analistas sostenían que las obligaciones menores a seis meses siempre fluctuaban entre 300 y 900 millones de dólares (mdd), por lo que conociendo las reservas brutas, se les restaban 500 mdd y teníamos una aproximación a las reservas que manejaba la definición propia del Banco.

Con la nueva presentación de los datos por el Banco de México, ganamos en que ahora sabemos semanalmente las reservas según la definición de la ley del Banco, y perdimos, porque ya no podemos calcular las reservas brutas, ni las netas-netas.

La confusión continua con el cálculo de las reservas según el FMI.  Algunos dicen que simplemente le restamos a las reservas que presenta el Banco de México, los pasivos que tenemos con el FMI, que se reportan semanalmente.  Si esto fuera el caso, las cifras del crédito interno neto andarían por los 44 mmnp, sustancialmente por arriba del techo permitido.  Sin embargo, este no es el caso.

Para poder calcular las reservas del FMI, tenemos que partir de las reservas brutas (que no podemos calcular).  Las podemos aproximar suponiendo que las obligaciones de corto plazo andan alrededor de los 700 mdd, cifra que sumamos a las reservas (en dólares) que publica el Banco. Ahora les restamos las obligaciones con el FMI, tomando los pasivos que reporta semanalmente (convertidos a dólares).

Para poder calcular el crédito interno neto que utiliza el FMI para medir el techo permitido, no podemos simplemente restar esta cifra (convertida en pesos) a la base monetaria.  Debemos ahora tomar la cifra y restárselo al nivel de reservas netas (de la definición del FMI), al 31 de diciembre de 1994, para calcular el flujo.  El resultado lo multiplicamos por un tipo de cambio promedio de los últimos siete meses y se lo restamos a la variación que ha tenido la base desde el 31 de diciembre. En otras palabras, el techo de los 10 mmnp se debe interpretar como el flujo máximo que puede crecer el crédito interno neto, partiendo de la definición de reservas del FMI.

La cifra que resulta es muy cercana a cero, lo cual implica que el Banco de México está cumpliendo con las metas y tiene un poco de margen para acomodar el aumento en la demanda estacional que se presenta hacia finales de año.

¿Complicado?  Bastante.  El problema radica en que la nueva filosofía del Banco de México en torno a la publicación semanal de las reservas y demás cifras, es darle mucho más transparencia a las cifras monetarias. Yo propongo, dentro de este mismo espíritu, que el Banco de a conocer también semanalmente toda la información necesaria para calcular la definición de reservas del FMI; que nos proporcione las cifras del crédito interno neto que se utilice para calcular las metas; que publique la metodología exacta para realizar los cálculos; y que de a conocer todas las metas trimestrales y no únicamente las anuales.

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