¿Cuál debería ser el Régimen Cambiario?

 

Pulso Económico

¿Cuál debería ser el Régimen Cambiario?

Por: Jonathan Heath®

A raíz de la devaluación del año pasado y del nuevo régimen cambiario de flotación, ha surgido un nuevo debate nacional en torno a la política cambiaria.  Los medios de comunicación han contribuido significativamente a la discusión al subrayar las aparentes diferencias de opinión entre el Banco de México y la Secretaria de Hacienda, haciendo ver que existe cierta controversia.  Son muchos los puntos de vista de diferentes analistas, funcionarios, empresarios y líderes de opinión.

El Banco de México ha dejado muy claro su punto de vista.  En el corto plazo, ante la dificultad de instrumentar casi cualquier alternativa, debemos mantener el régimen de flotación.  Sin embargo, más adelante conviene seguir esta misma política, ya que es la que más se puede acercar a una valuación correcta del peso.  No conviene mantener un tipo de cambio constantemente subvaluado, ya que dificulta el abatimiento inflacionario, representa un subsidio a las exportaciones y estimula la exportación de capital, que es un bien escaso en nuestra economía.

Conviene aclarar que el encauzamiento del Banco Central es el que se denomina enfoque monetario de la balanza de pagos.  Esto significa que toma en cuenta todas las fuentes y usos de divisas, es decir, toda la oferta y demanda de dólares, para determinar el precio de equilibrio.  Esto es diferente al enfoque de la paridad del poder adquisitivo, que se limita a encontrar un tipo de cambio que pudiera equilibrar únicamente la balanza comercial y que se determina en forma muy subjetiva, a través de las diferencias de inflación entre México y el exterior.  Este último enfoque es el que utiliza la mayoría de las personas para determinar si el tipo de cambio está sub o sobre valuado, no obstante, que es muy simplista y muchas veces lleva a conclusiones erróneas.

Por otro lado, está la posición aparente de Hacienda y del Presidente Zedillo, quienes sostienen que el régimen cambiario debe otorgar una ventaja continua a las exportaciones (Primer Informe de Gobierno) y que debe dar certidumbre tanto nominal como real (Plan Nacional de Desarrollo). Muchos han interpretado esto como el anuncio de un eventual cambio a un régimen similar al de Chile en donde se fijan las bandas en terminos reales.

En muchas ocasiones me he referido a los problemas que pueden ocasionar tanto una política sistemática de subvaluación como de sobrevaluación.  Tal y como lo dije aquí el pasado 10 de agosto, lo que más aconsejable es un tipo de cambio real bien valuado.  En otras palabras, ni sobre ni sub valuado.  Sin embargo, el problema fundamental es cómo saber cuál es la valuación correcta y después qué hacer para mantenerla.

Debe quedar bien claro que la paridad del poder adquisitivo no funciona para determinar el tipo de cambio real de equilibrio.  Es decir, tomar el diferencial de inflación entre México y el resto del mundo y sumar lo a lo que alguien cree que fue un tipo de cambio ideal tiempo atrás, es demasiado simplista.  El tipo de cambio real de equilibrio no es constante a través del tiempo.  Es muy diferente el equilibrio de una economía cerrada al de una economía abierta.  Es muy diferente cuando existen flujos de capital a cuando no existen.  Es muy diferente cuando hay cambios fundamentales en la productividad.  Es muy diferente cuando un país tiene un nivel elevado de ahorro interno a cuando no lo tiene.  En otras palabras, son muchas las variables que influyen sobre el equilibrio en el mercado de divisas: la inflación, el salario, la productividad, los flujos de capital, el ahorro, los niveles de infraestructura, la tecnología, el grado de apertura, las desregulaciones e inclusive el déficit público.  El tipo de cambio teórico que resulta de los cálculos de la paridad del poder adquisitivo, está suponiendo que todas estas variables son constantes a través del tiempo, cuando no lo son.  Si tiene tantas dificultades esta forma de calcular la valuación del tipo de cambio, ¿por qué lo sigue usando la gran mayoría de la gente (incluyendo analistas sofisticados)?  La razón principal es que es la única forma sencilla que resulta con un porcentaje específico de sub o sobre valuación.

Al final de cuentas, el tipo de cambio es el precio del dólar y como cualquier otro mercado, tiene su oferta y su demanda.  Lo que queremos determinar es cuál es el precio de equilibrio de este mercado.  Lo que debemos hacer es tratarlo como cualquier otro bien y dejar que el mercado determine su precio.  La experiencia nos ha demostrado una y otra vez que nadie puede determinar un mejor precio que el propio mercado.  Esto es el equivalente a utilizar un régimen de flotación.

El siguiente problema es cómo aseguramos que el tipo de equilibrio (ya determinado por el mercado), se quede donde debe estar y que no se provoque una situación en la que esté mal valuado. En ocasiones pasadas se han puesto bandas para limitar las fluctuaciones.  Sin embargo, esta política simplemente restringe la posibilidad de ajuste al tipo de cambio, cuando su valuación cambia hacia afuera de la banda.  Tenemos que recordar que el nivel de equilibrio no es un concepto constante o fijo y que varia según las circunstancias mencionadas anteriormente.  En este sentido, una política de flotación le permite la flexibilidad necesaria para cambiarse de un nivel de equilibrio a otro.

¿Cuáles son las objeciones a un régimen de flotación?  Primero, que los exportadores quieren una subvaluación continua.  Pero ya vimos los perjuicios de esta política.  Segundo, que no brinda certidumbre.  Sin embargo, ya vimos que un tipo de cambio de flotación no necesariamente implica cambios constantes muy grandes.  La variación observada en nuestro tipo de cambio durante los últimos tres meses ha sido sustancialmente menor a la variación del yen o del dólar en los mercados mundiales.  En mi opinión y para concluir, el régimen cambiario apropiado para nuestro país es el de flotación.

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Convicción y no Obligación

 

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Convicción y no Obligación

Por: Jonathan Heath®

Hace dos días, el INEGI dio a conocer las cifras de su encuesta mensual sobre el desempleo.  La tasa de desempleo abierto del mes de julio fue de 7.3 por ciento, substancialmente por arriba de la del mes anterior, que fue de 6.6 por ciento.  Lo que estamos observando es la continuación de una tendencia alcista que arrancó de 3.2 por ciento en diciembre pasado y que ha aumentado cada mes hasta la fecha.  La única excepción en esta tendencia fue la cifra del mes de junio, que resultó igual a la de mayo.  Sin embargo, debe quedar claro que la excepción fue junio, cuando no aumentó y no la cifra última.

Es interesante observar cómo las autoridades siguen con el viejo vicio de querer minimizar el problema que refleja una cifra, o bien, tratan de tapar el dato de una forma u otra.  En esta última semana hemos observado dos casos muy claros: los datos del PIB por el lado de la demanda, que se dieron a conocer justo hace una semana y los de desempleo, que acabamos de mencionar.

Dado que los datos sobre el desempeño de la economía durante el segundo trimestre fueron excepcionalmente malos, el INEGI no presentó las cifras tal y como debería de haberlo hecho.  Más bien dio a conocer los datos del PIB del primer semestre en su conjunto, para promediar un primer trimestre no tan malo con el segundo.  Para algunos, que no tenían a la mano las cifras del primer trimestre o no saben cómo separarlos, quizás dio resultado.  Sin embargo, para la mayoría de los analistas simplemente representó una irritación adicional.  Al separar los datos del segundo trimestre y aplicando tasas de crecimiento con respecto al mismo trimestre del año anterior, se obtienen los siguientes datos:

Tasas de Crecimiento

Primer Trimestre Segundo Trimestre

PIB                                                 -0.6                             -10.7

Consumo privado                         -8.7                             -15.9

Consumo del Gobierno                 -1.9                             -5.6

Inversión Fija Bruta                 -18.4                     -35.2

Exportaciones                                  29.4                      26.7

Importaciones                                -20.2                           -30.4

En el caso del desempleo, lo que hicieron las autoridades fue dar a conocer al mismo tiempo las cifras de asegurados permanentes del IMSS para el mes de agosto.  Estas cifras muestran un aumento de 0.01 por ciento en el número de asegurados.  El periódico El Economista publicó en su primera plana a ocho columnas el día de ayer:  “Cede el desempleo, según cifras del IMSS”.  Una de dos cosas: o ese periódico no sabe interpretar bien las cifras o recibió instrucciones de alguien para tratar de cubrir una realidad: el desempleo va en aumento y no en retroceso.

Primero, debemos entender que los afiliados del IMSS representan solamente una parte del mercado laboral y no incluyen los empleados por cuenta propia, los que trabajan en la economía informal, los que ganan menos de un salario mínimo y muchos otros.  Segundo, sabemos que muchas veces las afiliaciones al IMSS no reflejan una mejoría en las oportunidades de empleo, ya que pudieron haber realizado una campaña de afiliación o bien, pudo haber sido un efecto de la extensión del periodo de afiliación al desempleado que anunció el gobierno.  En cambio, las cifras del desempleo abierto tienen una cobertura mayor.

El desempleo representa hoy en día uno de los problemas más grandes de nuestro país.  No lo vamos a resolver tratando de dar cifras imprecisas o dando noticias positivas sin mucho fundamento. Debemos reconocer la realidad y buscar cómo instrumentar medidas para resolver el problema de fondo.  No podemos darnos el lujo de ver al desempleo simplemente como un problema estadístico.

Otro ejemplo de proporcionar información incompleta o por lo menos de difícil interpretación, son las cifras semanales del Banco de México.  Según esto, la justificación de dar a conocer las cifras semanales es para que los analistas privados puedan realizar un diagnóstico más acertado acerca del desempeño de la política monetaria.  Sin embargo, nunca nos han dicho cuáles son las metas trimestrales que debemos cumplir.  Entonces, ¿cómo podemos asegurarnos de su cumplimiento?  Aun en el caso de tratar de observar el cumplimiento de la única meta anual que conocemos, el tope del crédito interno neto, no se ha dado a conocer oficialmente la metodología para hacer el cálculo.  Se puede calcular el número relevante para comparar con la meta, únicamente después de realizar toda una serie de operaciones que no todos conocen.

¿Por qué tenemos esta política de información por parte del gobierno?  Principalmente, porque la información la dan a conocer por obligación y no por convicción.  La información es poder y reflejo del sistema político que estamos tratando de cambiar.  Si queremos un sistema más democrático, debemos cambiar (entre muchas cosas) la política de informar del gobierno.  Pero no por obligación, sino por convicción.  La información es un bien público. ¿Pido demasiado?

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Consideraciones de una Subvaluación

 

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Consideraciones de una Subvaluación

Por: Jonathan Heath®

Uno de los temas que se está debatiendo mucho últimamente es el de la política cambiaria.  Se ha comentado abiertamente sobre las diferencias de opinión entre el Banco de México y la Secretaría de Hacienda, en torno a cuál deberá ser esta política en el futuro.  El Banco de México se ha pronunciado por mantener la política de flotación, para que el tipo de cambio sea lo que refleja la oferta y la demanda de divisas.  En cambio, Hacienda se ha manifestado por una política que dé certidumbre nominal y real al tipo de cambio y que aliente permanentemente la exportación.  El sector empresarial se ha expresado en múltiples ocasiones a favor de una política de subvaluación, para otorgarle competitividad a las exportaciones y limitar las importaciones que puedan representar competencia a sus productos.

Donde sí existe más consenso es en torno a la sobrevaluación.  Esta política le resta competitividad a las exportaciones, incrementa las importaciones, reduce la producción interna, disminuye el empleo y finalmente termina en una devaluación con efectos sumamente nocivos para la población, los políticos, los empresarios e inclusive los socios comerciales.

Si debemos escoger entre un tipo de cambio sobrevaluado o subvaluado, la mayoría a de los argumentos apunta hacia la subvaluación como el menor de los males.  Sin embargo, lo que muchos empresarios no saben es que una política de subvaluación trae consigo problemas que van más allá de ser una fuente de presión inflacionaria.

Lo primero es que la política cambiaria tiene efectos importantes sobre la distribución del ingreso.  Existe una relación directa entre el tipo de cambio real y el salario real.  Cuando existe una subvaluación que otorgue competitividad a un país, casi siempre habrá salarios reales bajos, mientras que la rentabilidad de las exportaciones será alta.  En el caso contrario, de una sobrevaluación, habrá una ganancia en los salarios y menor rentabilidad en los bienes comerciables.  Por lo tanto, si se sostiene el tipo de cambio real subvaluado, habrá una redistribución del ingreso hacia el capital en los sectores de los bienes comerciables, en perjuicio del factor trabajo.  Una subvaluación ayudara a incrementar la inversión, pero a un costo importante.

La segunda consideración es que la subvaluación trae un superávit en la balanza comercial, lo cual provoca la adquisición de activos externos a través de un incremento en reservas, la compra de activos financieros y el pago de deudas anteriores, lo cual equivale a una exportación de capital.  Un incremento en reservas es deseable dado que actúa como amortiguador en casos de shocks.  Sin embargo, el Banco Central tiene que pagar un precio por mantener las reservas, que si son excesivas, puede representar un costo innecesario.

El pagar la deuda también puede ser positivo, especialmente en el caso de que el peso de su servicio sea muy elevado y los recursos que se destinan a los pagos de interés pudieran tener una alternativa mejor.  No obstante, en nuestro caso casi siempre resultará más productivo invertir estos recursos en nuestra economía.  Donde si se convierte en una política indeseable, es cuando la subvaluación origina un superávit que actúa como un mecanismo para exportar capital.  Siendo el capital uno de los bienes escasos en nuestra economía, no tiene sentido sostener una política que lo haga todavía más escaso.  Llevada al extremo, una subvaluación provoca que los mexicanos inviertan sus recursos en el exterior, lo cual se debería catalogar como una política que promueve la fuga de capitales y la evasión de impuestos.

La siguiente consideración es en torno a las posibilidades de crecimiento.  Si la subvaluación estimula que los recursos se inviertan fuera del país, es decir, que se exporte capital, entonces habrá menos recursos para financiar la inversión interna.  Para tener crecimiento sostenido se necesita inversión.  Para poder invertir se necesita ahorro, ya sea interno o externo.  Una subvaluación que ocasiona un superávit en la cuenta corriente, no sólo no permite el ahorro externo, sino que estimula un ahorro externo negativo, y reduce la cantidad de recursos disponibles para financiar la inversión.  En otras palabras, una política de subvaluación no es compatible con una política que estimula el ahorro interno.

Muchas de estas consideraciones se producen con una política de una subvaluación fuerte, de tal forma que provocara un superavit en la balanza comercial y en la cuenta corriente.  Queda claro como resultado de nuestras experiencias, que no queremos un tipo de cambio sobrevaluado.  Sin embargo, resultaría peligroso ir al otro extremo de sostener una política de subvaluación.  En este sentido, se debe buscar una política cambiaria que permita sostener un tipo de cambio real de equilibrio, es decir, ni sobre ni subvaluado.  Dado que esto resulta muy difícil de estimar, se podría pecar un poco en la dirección de una ligera subvaluación, pero siempre asegurando que no llegáramos al extremo.

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Lecciones del Modelo Chileno

 

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Lecciones del Modelo Chileno

Por: Jonathan Heath®

Desde el inicio de esta década, México y Chile habían sido los países modelo para el resto de América Latina.  Ambos aplicaron un esquema similar de abrir la economía al comercio internacional, utilizar más los mecanismos de mercado para asignar eficientemente sus recursos y reducir el papel del Estado dentro de la economía.  Los dos tuvieron problemas de deuda externa a principios de los ochenta.  En ambos países ha surgido una crisis bancaria; en Chile hace diez años, en México hoy en día.  Sin embargo, hubo diferencias básicas entre las estrategias adoptadas.  Hoy en día, México está sumergido en una crisis profunda mientras que Chile está brillando por sus buenos resultados.  ¿Cuáles fueron estas diferencias?

Algunas de las diferencias fueron fundamentales.  Chile realizó su reforma microeconómica antes de abrir su economía.  Mantiene restricciones a la entrada de inversiones de portafolio.  Su política cambiaria consiste en bandas que fluctúan en términos reales.  La autonomía de la Banca Central incluye funciones adicionales no incluidas en el caso mexicano.  Instrumentaron un sistema de ahorro para el retiro mucho más robusto que el mexicano.  Privatizaron su sistema de Seguro Social.  Introdujeron UDI’s (llamadas Unidades de Fomento) hace tiempo, para lidiar con los problemas que causa la inflación sobre los intereses.  Cuando tuvieron problemas mayores de desempleo, las autoridades accedieron a crear un programa emergente de empleo, llamado red social del gobierno, con un alcance más profundo que el actual del gobierno mexicano.  Esto fue algo de lo que aprendí personalmente después de realizar un viaje a Chile hace unos meses.

La reforma microeconómica

Para los chilenos, fue muy importante asegurar que los mercados internos estuvieran funcionando antes de la apertura.  Esto significa que se tuvieron que realizar las desregulaciones primero.  No obstante, esto fue difícil dado que realizaron la desregulación financiera sin tener una cultura financiera ni banqueros de experiencia, lo que finalmente coadyuvó a la crisis bancaria.  Pero si no tienes empresarios genuinamente competidores, no vas a lograr una tasa de crecimiento genuina y sostenida.  En este sentido, la determinación de liberar primero el mercado interno antes del externo, fue esencial.

La política cambiaria

Para evitar la apreciación del tipo de cambio real, Chile fijó su política en función de una cotización llamada el dólar-acuerdo, que es una ponderación de dólar, yen y marco.  A diferencia de México, en donde fijábamos techo y piso de la banda mediante alguna regla, en Chile el acuerdo-dólar se va ajustando sólo en función de las variaciones entre los tipos de cambio de dólar, yen y marco y la propia inflación chilena.  Esta cotización de referencia, siempre es el punto medio de su banda de flotación, ya que tanto el techo como el piso se determinan automáticamente tomando más 10 por ciento para el techo y menos 10 por ciento para el piso, partiendo del acuerdo-dólar.  De esta forma, se garantiza un tipo de cambio real que evita sistemáticamente la sobrevaluación y se ofrece una mayor predictibilidad a la cotización cambiaria con un sistema de flotación dentro de una banda preanunciada.

La autonomía del Banco Central

Reconociendo (tal como lo hace nuestro Plan Nacional de Desarrollo), que la política cambiaria, por su propia naturaleza, es complementaria a la política monetaria, los chilenos no separaron la responsabilidad de las dos políticas como existe actualmente en nuestro país.  La responsabilidad, tanto de la política monetaria como de la política cambiaria, es del Banco Central.  Por lo mismo, a la finalidad primordial del Banco Central se añade un objetivo adicional.  En ambos países los Bancos Centrales buscan asegurar la estabilidad del poder adquisitivo de la moneda y propiciar el buen funcionamiento de los sistemas internos de pago.  En el caso del Banco Central de Chile, se agrega el de mantener un funcionamiento normal de los pagos externos, lo cual lo traducen en mantener un déficit razonable de la cuenta corriente.  En este sentido, el Banco Central ha puesto como objetivo que el déficit en la cuenta corriente, como tendencia de mediano y largo plazos, no exceda el rango de 3 a 4 por ciento del PIB.

La administración de fondos de pensión

Para atacar el problema de una insuficiencia de ahorro interno, los chilenos implantaron un sistema de ahorro para el retiro, llamado fondos de pensión.  Las diferencias básicas con el fracaso mexicano del SAR fueron: una tasa de ahorro del 10 por ciento contra 2 por ciento del SAR; cuentas individualizadas desde un inicio para otorgar una transparencia total y hacer sentir a cada persona que es su dinero y no simplemente un impuesto más, a diferencia del SAR que únicamente ofreció una promesa no cumplida de cuentas individualizadas; la eliminación del beneficio anterior de jubilación por parte del Seguro Social a través de un bono de reconocimiento a cada individuo por lo que había pagado al sistema anterior, a diferencia de la experiencia mexicana que agrega el SAR (que es insuficiente) al sistema anterior (que no sirve); y la Superintendencia de Administradoras de Fondos de Pensión en Chile es una entidad autónoma, mientras que en nuestro país la administración del SAR está escondida entre Hacienda y Banco de México.

El programa emergente de empleo

En Chile, durante los años 1982-84, la crisis económica llegó a un nivel tan crítico que el gobierno tuvo que instrumentar un programa de emergencia, llamado “red social”, para afrontar los problemas de pobreza y desempleo.  Se crearon subsidios de alimentos, empleos, etc. y combatieron intensamente los problemas de desnutrición infantil y analfabetismo.  La crisis laboral era tan agobiante que se procedió a implantar esta política que por su naturaleza pudiera parecer muy populista, precisamente el tipo de política que el gobierno mexicano ha buscado evitar.  Las diferencias con el Programa Emergente de Empleo Temporal anunciado por Zedillo, es simplemente el alcance.

Nota final

Como podemos apreciar, son muchas las lecciones que nos ofrece la experiencia chilena.  Si vamos a introducir un sistema de ahorro, más vale hacerlo bien y agresivo.  Si vamos a darle autonomía al Banco Central, hay que incluir la política cambiaria y la responsabilidad de asegurar los pagos externos.  Si vamos a abrir la economía al exterior, vamos a asegurar primero la eficiencia interna.  Si establecemos una nueva política cambiaria, hagámoslo de tal manera que evite la sobrevaluación.  Si queremos mitigar el problema del desempleo, vamos al fondo.  Al final de cuentas, a ellos les funcionó y a nosotros no.  Mi máximo reconocimiento al pueblo chileno que está bien encaminado para resolver sus problemas.

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