El Abatimiento Inflacionario

 

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El Abatimiento Inflacionario

Por: Jonathan Heath®

Hace tres días El Banco de México dio a conocer las cifras de inflación para la primera quincena de julio.  Tal y como se comenta en el Boletín de Prensa, la cifra publicada de 1.01 por ciento resulta ser la más baja de todas las quincenas transcurridos durante 1995.  Con este resultado y una inflación esperada para la segunda quincena entre 0.40 a 0.98 por ciento, podemos anticipar una inflación del mes entre 1.9 y 2.1 por ciento (supongamos 2.0 por ciento).  Esta cifra implica una inflación anualizada de 26.8 por ciento, comparado con la inflación de 8.0 por ciento que observamos en abril, que representó una inflación anualizada de 151.8 por ciento.

Sin lugar a dudas, el impacto de la inflación resultante de la devaluación empieza a disiparse en forma importante.  Este tipo de inflación es una corrección en los precios de una vez por todas, es decir, una corrección en la estructura de precios relativos.  Un precio relativo es el precio de un bien en términos de otro, por ejemplo, el precio de un litro de leche expresado en kilos de tortillas.  La devaluación provoca un cambio en uno de los precios relativos más importantes de la economía, que es el del dólar, y que por lo tanto, de entrada afecta los precios de todo lo que importamos.  De aquí que todos los productos que contengan insumos importados se ven afectados.  La última rinda de precios son en aquellos productos y servicios, que sin tener insumos importados, buscan subir de precio para compensar la pérdida de ingresos que pudiera representar.  Sin embargo, las mismas fuerzas de mercado no permiten aumentos muy marcados en ciertos bienes porque disminuye su demanda en forma más que proporcional.

Aunque este reacomodo de precios es de una vez por todas, las correcciones se realizan en etapas y como consecuencia su duración es de meses.  Sin embargo, lo que provocó el impacto en una primera instancia ya no sigue ejerciendo presión, por lo que tiene un impacto temporal.  Esto ocurre siempre y cuando no se validen mayores presiones inflacionarias a través de aumentos salariales o de un déficit fiscal.  Dado que el gobierno tiene un pequeño superávit en sus finanzas, los aumentos salariales se han contenido y el Banco de México esta aplicando una política monetaria restrictiva, la inflación que hemos observado como consecuencia de la devaluación se va abatiendo.

Al final de cuentas, lo que queda es un nivel general de precios mayor a la que teníamos el año pasado, con una estructura de precios relativos diferentes.  Los precios, siendo señales del mercado sobre que es escaso y que abunda, nos transmite ahora un mensaje diferente a la del año pasado: en general, los productos o servicios importados o elaborados con insumos importados van a costar más porque las divisas son escasas.

Esta experiencia es muy diferente a la de 1982-83, cuando al inflación aumentó en una forma mucho más marcada después de las devaluaciones de 1982.  Esto fue porque no se aplica una política económica adecuada para contener la inflación.  Después de la devaluación de febrero de 1982, el gobierno respondió con un aumento salarial de emergencia de 10 a 30 por ciento, provocando una inflación mayor que neutralizó por completo el aumento salarial.  La lección de aquel momento fue que, desafortunadamente, los salarios reales no se pueden aumentar por decreto.

Dado que la política monetaria y fiscal, junto con los aumentos salariales, han sido adecuadas para abatir la inflación, ¿qué podemos esperar en materia de la inflación para el resto de este año y el año entrante?  El mismo Banco de México ha dicho que espera tasas de inflación promedio mensual alrededor del 2 por ciento para la segunda mitad del año.  Si esto es cierto, la inflación acumulada entre julio y diciembre sería del 12.6 por ciento, que sumado a la acumulada del primer semestre (33.0 por ciento), tendríamos una inflación anual (de diciembre a diciembre) del 49.8 por ciento.

Si esta misma inflación no disminuye (ni aumenta), tendríamos una inflación el año entrante de 26.8 por ciento.  Si alguien espera que la inflación del año entrante sea mayor al 27 por ciento, entonces esta esperando que se renueven las presiones inflacionarias.

Parece ser factible esperar la inflación promedio del 2 por ciento por el resto del año, con aumentos por motivos estacionales en septiembre y diciembre.  Sin embargo, podríamos pensar que este 2 por ciento sería el techo y que la inflación promedio podría ser tan baja como 1.5 por ciento.  Si esto fuera el caso, el piso de inflación para este año sería de 45.4 por ciento.  No obstante, esto significa que tendríamos que observar algunos meses de inflación por debajo del promedio para compensar los meses que sabemos que por motivos estacionales van a quedar arriba (enero, septiembre y diciembre).

Si el piso de la inflación de 1.5 por ciento mensual es la que se observaría durante todo el año entrante, es factible terminar el año de 1996 con una inflación menor al 20 por ciento (19.6).  Esto significa que la meta original del programa de emergencia (19 por ciento), anunciada el pasado 3 de enero, podría ser factible para 1996.

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La Primera Parte del Articulo de Aspe

 

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La Primera Parte del Articulo de Aspe

Por: Jonathan Heath®

Hace dos semanas The Wall Street Journal publicó un artículo llamado “The Peso Surprise” (reproducido en Reforma en esta sección el jueves 6 de julio), dando un paso más en el debate sobre la política económica y las decisiones políticas tomadas durante 1994 que resultaron en la devaluación.  En ese artículo, que seguramente ustedes ya leyeron, se comenta cómo Zedillo y Salinas acordaron devaluar y Aspe no se los permitió.  El artículo, como recordarán, dice que era tanta la confianza que los expertos tenían en Aspe, que se dejaron engañar.  Los comentarios vertidos allí le dolieron tanto a Aspe, que a la semana rompió su silencio y escribió un artículo comentando su versión de los hechos (publicado en Reforma el viernes pasado).

En su artículo afirma que durante los últimos ocho meses, han surgido las críticas naturales sobre lo que hizo o dejó de hacer como Secretario de Hacienda, habiéndose concentrado las interrogantes y las críticas de la opinión pública en tomo a dos temas relativamente concretos: la política económica instrumentada a lo largo de 1994 y los últimos 10 días de su gestión, en particular la famosa reunión del 20 de noviembre de 1994. Sobre lo segundo, Aspe se extiende bastante y da una explicación interesante que ha contribuido al debate.  Sin embargo, sobre lo primero, su respuesta deja mucho que desear, ya que no contesta ninguna de las múltiples interrogantes que han surgido acerca del papel de la política económica en 1994.  Su respuesta se limita a decir que ha leído los documentos públicos y que coincide con los argumentos, explicaciones, cifras y resultados expuestos.

Existen claramente dos partes fundamentales en el debate.  La primera se concentra en las decisiones de política económica tomadas durante el año que a final de cuentas provocaron o dieron lugar a la devaluación.  La segunda se refiere directamente a las decisiones tomadas al final del año que provocaron que el monto de la devaluación fuera mucho más grande de lo que debería haber sido.  Lo ultimo tiene mucha miga los comentarios políticos: quien le dijo que a quien, etc.  Sin embargo, desde mi óptica es mucho más importante discutir abiertamente la primera parte, es decir las decisiones de política económica que dieron pie a una situación de devaluación.  Desafortunadamente, esta parte es la que omite Aspe en su artículo.

Ciertos puntos quedan muy claros.  A principios de 1994 no existía la necesidad de una devaluación.  Había una cantidad amplia de reservas, las exportaciones estaban creciendo a tasas superiores a la mayoría de los países del mundo, todavía existían cuantiosas entradas de capital y el déficit en cuenta corriente del año anterior había cerrado en un nivel inferior a la de 1992, es decir, la tendencia del déficit era a disminuir.  Por otro lado, Aspe había comentado en muchas ocasiones que si México mantenía una política macroeconómica consistente, nunca tendríamos que enfrentarnos a una situación como la del final de 1994. También había dicho que si las entradas de capital empezaran a disminuir, el déficit externo se ajustaría por si solo, ya que lo que lo había causado en un principio eran las entradas de capital.

No queda claro cómo es que habiendo disminuido en forma importante las entradas de capital durante el año pasado, no solamente no existió la disminución del déficit externo, sino que aumentó en forma acelerada.  Dado que se provocó una situación de devaluación al final del año, según la lógica de Aspe, debería de haber ocurrido inconsistencias en la política económica.  Yo no las encontré explícitamente en los Criterios de Política Económica ni en ninguno de los otros documentos.  Sin embargo, si encontramos que en unos documentos se dice claramente que la devaluación fue producto de una sobrevaluación y un déficit insostenible en la cuenta corriente.  En otros documentos se dice que no existe evidencia de una sobrevaluación y que muchos países han podido vivir con déficit elevados. ¿Con cuál estará de acuerdo el ex-secretario?

También quedan muchas dudas en torno a la autonomía del Banco Central durante el año pasado. Se dice que Hacienda giró órdenes al Banco de México de no permitir que las tasas de interés se elevaran demasiado para no provocar una mayor crisis en el sector bancario. No obstante, esta política era inconsistente con el mantenimiento de la política cambiaria. También se oyen rumores de que Hacienda giró órdenes para que el Banco de México le adelantara al FIRA y a otros fideicomisos, el monto total de recursos que recibirían en el año, antes del primero de abril, fecha en que entraba en vigor la autonomía del Banco Central.  He oído que esta decisión se tomó antes del 23 de marzo, y que por lo tanto, no tenía que ver con los eventos delictivos.

En varios artículos publicados por funcionarios públicos años atrás, se dice que lo primero que se tiene que hacer cuando se enfrenta una situación de salidas de capital, es aplicar una política restrictiva que le reste liquidez a la economía.  Sin embargo, sabemos que se hizo exactamente lo contrario.  Quizá los argumentos expuestos en los documentos públicos tienen algo de razón, sin embargo, existe un debate muy fuerte en torno a este punto, especialmente fuera de México. ¿Cuál es la posición de Aspe?

Al final de cuentas, sabemos que el pasado fue año de elecciones y que muchas de las decisiones de política económica tuvieron que tomar esto en cuenta.  En 1993 vivimos un periodo de estancamiento económico que había que superar antes de que los electores fueran a votar.  Se repitió el patrón de todos los últimos sexenios.  ¿Cuál es la respuesta de Aspe?

Al final de cuentas, la política cambiaria se tenía que modificar hacia fines del año, ya sea en forma abrupta, a través de una modificación en el desliz, por medio de una flotación o de alguna otra forma.  Las decisiones tomadas en noviembre y diciembre seguramente hicieron que la crisis fuera mucho más grande de lo que era necesario.  Pero si las decisiones de política económica tomadas a través del año hubieran sido consistentes, la discusión del 20 de noviembre ni siquiera hubiera ocurrido.  Existen muchas incógnitas y faltan respuestas.  Creo que es muy saludable debatir estos puntos abiertamente. Ojalá que Aspe escriba otro artículo para aclarar esta primera parte a la que hace referencia.

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Respuestas Ortodoxas

 

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Respuestas Ortodoxas

Por: Jonathan Heath®

Durante la última semana el Indice de Precios y Cotizaciones de la Bolsa Mexicana de Valores ha demostrado un dinamismo que no habíamos visto en todo el año.  Se han conjuntado una serie de factores, que por primera vez, han inyectado un nuevo optimismo en el mercado.  La Reserva Federal de los Estados Unidos anunció una baja en la tasa de interés de los Fondos Federales, lo cual significa el comienzo de una nueva tendencia a la baja de las tasas norteamericanas, buscando evitar una recesión en su país.  Este es exactamente lo contrario a lo que vimos el año pasado cuando se dieron siete alzas consecutivas en la tasa para evitar las presiones inflacionarias.

También vimos una aceptación sorprendente de la nueva colocación de deuda mexicana en los mercados internacionales, lo cual se pensaba que podría tener una aceptación tibia.  Sin embargo, resultó muy demandado y finalmente se colocará un monto mucho mayor a lo ofrecido originalmente.  Esta colocación, junto con otras anteriores, marcan un regreso fuerte al mercado voluntario de capital internacional.

Por otro lado, el Departamento de Tesorería decidió otorgar a México el siguiente tramo del préstamo negociado en febrero pasado, lo cual significa que el desempeño de la economía mexicana ha sido lo suficientemente bueno como para convencer al gobierno de los Estados Unidos y a la Comunidad Financiera Internacional de que la recuperación es viable.

Son muchos los indicadores que empiezan a revelar que la parte premiante de la crisis la empezamos a dejar atrás y que es posible pensar en una recuperación.  La inflación mensual ya esta a niveles del 3 por ciento anual dentro de una clara tendencia a la baja.  El superávit de la balanza comercial sigue una trayectoria ascendente, lo cual minimiza la necesidad de divisas.  La política monetaria ha logrado una disminución significativa en las tasas de interés nominales como consecuencia de expectativas inflacionarias a la baja.  La política fiscal ha cumplido su meta de aumentar el ahorro público más allá de lo presupuestado en el primer semestre.  En pocos días empezaremos a recibir los resultados del segundo trimestre de las empresas registradas en la Bolsa, lo cual se espera que no estén tan negativas como se pensaba hace algunos meses.

Obviamente, estos indicadores no significan el final de la crisis.  La recesión seguirá por lo menos por unos trimestres más.  El desempleo todavía sigue aumentando, llegando a niveles críticos, lo cual representa un problema social enorme.  Las reservas internacionales netas de todas obligaciones de corto y largo plazo todavía son muy negativas.  Sin embargo, se ve que se puede lograr una estabilización de la economía y empezar a crecer a partir del año entrante.  Esto significa un cambio muy marcado con la crisis de 1982-83, en donde nunca se logró estabilizar bien la economía y tuvimos problemas por un periodo muy prolongado.  De hecho no tuvimos acceso a los mercados voluntarios de capital hasta siete años después.

¿Por qué es tan marcada la diferencia en las reacciones del mercado financiero internacional entre esta crisis y la de hace trece años?  La razón principal es que en esta ocasión se buscó la solución a través de los mecanismos de mercado, utilizando una política económica más ortodoxa.  Una de las razones principales por la cual no existía mucha confianza en nuestro país es que los inversionistas no conocían como podría reaccionar el gobierno mexicano ante la crisis.  Dado que la respuesta fue ortodoxa, la reacción de los inversionistas ha sido positiva.  No los hemos espantado y empiezan a regresar poco a poco.

En 1982, nuestra respuesta a la crisis fue la nacionalización de la banca, la introducción de control de cambios, la conversión forzosa de depósitos en dólares a pesos, permisos previos sobre el 100 por ciento de las importaciones y una política económica de ajuste aplicada a medias.  Como resultado, tuvimos que mantener un superávit en la balanza comercial por un tiempo extendido y no tuvimos acceso a capital (voluntario) del exterior.  Aquí la lección principal es que es mejor trabajar junto con la comunidad internacional en la búsqueda de soluciones, en vez de aislarnos y tomar medidas antagónicas.  Ya no podemos pensar en nuestro país como una economía aislada, sino como parte de una economía global cada vez más integrada.

Ahora tenemos que resolver los problemas de fondo que se han agudizado a consecuencia de la crisis: el desempleo, la distribución del ingreso, la pobreza y la falta de poder adquisitivo de una gran parte de la población.  Estos problemas son complejos, enraizados en las estructuras del país y por lo tanto, sus soluciones no son aparentes ni fáciles.  A nivel mundial, se ha observado un rechazo a la mayor intervención del gobierno como posible vehículo para solucionar estos problemas.  Sin embargo, el liberalismo total tampoco ha mostrado ser la panacea de nuestros males.  Lo que si resulta ser importante es que en la búsqueda de las soluciones, conviene más trabajar con la comunidad internacional y no en contra de ella.

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La Política Monetaria

 

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La Política Monetaria

Por: Jonathan Heath®

Durante el presente año el Banco de México ha mantenido una política monetaria restrictiva, dirigida a abatir las presiones inflacionarias ocasionadas por el ajuste cambiario a finales del año pasado.  Como parte de la misma estrategia, esta política busca reducir la liquidez en el sistema para forzar un nuevo equilibrio entre la oferta y demanda de fondos prestables.  Al reducirse dramáticamente el ahorro externo (los flujos de capital del exterior), la economía debe ajustarse a la nueva disponibilidad de crédito.  Esta política, diseñada por el Banco de México, forma parte esencial de la política económica adaptada por el gobierno para afrontar la emergencia económica.  Al mismo tiempo, fue avalada por el Fondo Monetario Internacional y la Reserva Federal y el Departamento de Tesorería de los Estados Unidos.

Ultimamente se ha cuestionado esta política como si el Banco de México tuviera muchas alternativas.  Los empresarios se han quejado por la falta de liquidez y han dicho que si las autoridades monetarias siguen restringiendo la liquidez, lo único que van a lograr es quebrar a una cantidad significativa de empresas.  En buena medida, piensan que el Banco de México debería de hacer justo lo contrario: aumentar la liquidez en la economía para evitar la quiebra de empresas.

Resulta importante entender a fondo la naturaleza de esta política y las alternativas que verdaderamente enfrentamos.  La razón de instrumentar una política restrictiva es precisamente porque ya no tenemos la disponibilidad de crédito que teníamos antes.  Durante los últimos cuatro años entraron al país más de 90 mil millones de dólares (562.5 mil millones de nuevos pesos al tipo de cambio de hoy, lo cual representa cerca de 12 veces nuestra base monetaria). Nuestro nivel de vida como país, reflejaba esta situación.  Sin embargo, este año no tendremos acceso a esta cantidad de dinero y por lo tanto, tenemos que ajustar nuestro nivel de vida como país a esta nueva realidad.

La liquidez o cantidad de dinero en circulación o oferta de fondos prestables, no es algo que el Banco de México pueda determinar como arte de magia.  Las autoridades monetarias no pueden inyectar recursos a la economía simplemente porque quieren.  Si hoy en día se imprimiera dinero para aumentar la circulación, lo único que provocaría sería más inflación y no solucionaría el problema de los empresarios.  Los empresarios tendrían los mismos problemas de liquidez pero a un nivel mayor de inflación.

Por otro lado, existen algunos que alegan que la política monetaria no ha sido lo suficientemente restrictiva dado que las tasas de interés han disminuido demasiado rápido.  Dado que la tasa de interés es el precio del crédito, el hecho de que aumente o disminuye debería ser el mejor reflejo de la política monetaria.  El hecho de que las tasas de interés estén bajando significa que la liquidez en la economía esta aumentando.  Sin embargo, esta afirmación también esta equivocada.  La baja en las tasas de interés es reflejo de una política monetaria acertada.

Durante el primer semestre del año, el crédito interno del Banco de México disminuyó en 40,781 millones de nuevos pesos y la base monetaria ha sufrido una caída de 9,991 millones de nuevos pesos.  Esto ha coincidido con seis meses de inflación acumulada de 32.8 por ciento.  El resultado es que la política monetaria ha sido muy restrictiva, tal y como debería de ser.

Una política monetaria restrictiva ayuda a crear expectativas de inflación a la baja.  Por decir, después de conocer la inflación de 8 por ciento durante el mes de abril, los mercados esperaban una inflación cerca de la mitad para abril (fue 4.2 por ciento) y ahora esperamos una tasa cerca de 3 por ciento para junio.  La inflación de julio seguramente será menor al 2.5 por ciento.  Estas expectativas son la razón primordial para explicar la baja en las tasas de interés.  En otras palabras, las tasas de interés han bajado porque la política monetaria restrictiva ha funcionado.

La implicación principal de lo anterior es que los empresarios no deberían criticar la política monetaria y a la falta de liquidez en la economía.  Más bien deberían de buscar que se mantenga para asegurar que las tasas sigan a la baja y así poder salir mas rápidamente de la recesión actual.

La política monetaria es restrictiva porque se busca salir de la recesión mas rápidamente y no es causa propiamente de la recesión.  La recesión fue provocada por la interrupción de los medios de pago del exterior que causó un desequilibrio entre la oferta y demanda de recursos prestables.  La política monetaria busca restablecer un nuevo equilibrio y así salir de la recesión actual.

Debe quedar claro que no podemos aumentar artificialmente los medios de pago en una economía, es decir, las autoridades monetarias podrán manejar los montos nominales pero nunca los montos reales.  Lo último lo determina la economía a través de la propensión del ahorro familiar, los flujos de capital del exterior, el ahorro de las empresas, la inversión total y demás variables que inciden en la determinación de la oferta y demanda de crédito.  Lo que deben hacer las autoridades es instrumentar políticas que incentivan al ahorro para aumentar la oferta.

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