El Circulante Monetario

 

Pulso Económico

El Circulante Monetario

Por: Jonathan Heath®

En forma gradual, el Banco de México ha abandonado la utilización de los agregados monetarios como pieza central de su política monetaria, para adoptar la “inflación por objetivos” (inflation targeting).  A pesar de que las razones del cambio han sido explicadas una y otra vez, muchos analistas siguen sin entender y advierten como un peligro el crecimiento del medio circulante.

A partir de 1995, el Banco de México anunció que su política monetaria utilizaría la base monetaria como su ancla principal para el combate a la inflación, ya que estimaba que existía una relación relativamente estable entre este agregado monetario y la inflación.  Al año siguiente, confiado en que era la forma más eficaz de llevar a cabo su política, divulgó su pronóstico diario de la base monetaria para todo el año para que los analistas pudieran realizar el seguimiento de lo mismo.  La idea era mostrar que la proyección era consistente con las metas de inflación y crecimiento económico.

Si en un momento dado hubiera una desviación importante entre su pronóstico y el monto observado de la base monetaria, el Banco de México se comprometía a analizarlo para ver si no era un primer indicio de posibles presiones inflacionarias.  Sin embargo, un crecimiento de la base por arriba de lo esperado no se podría interpretar automáticamente como algo que produciría inflación, ya que habría que estudiar su origen.  Podría ser que la desviación obedeciera a un error de pronóstico debido a que los supuestos de su modelo estaban equivocados, como por ejemplo, el del crecimiento económico.  También podría ser que hubiera un incremento en la demanda de dinero por razones exógenas, es decir, por motivos no capturados por el modelo de proyección.

Con el paso del tiempo, el Banco de México tuvo que admitir que la relación entre la base monetaria y la inflación no era lo suficientemente estable como para que se utilizara como pieza central de su política.  Por lo mismo, fue restándole énfasis a la base monetaria y poco a poco la sustituyó por un conjunto de indicadores que trataban de anticipar las presiones inflacionarias.  Desde hace varios años se ha puesto mayor importancia a la inflación subyacente, a las expectativas de inflación, a los aumentos salariales y a la productividad, al igual que otras variables relacionadas con la actividad económica.

La razón principal es que la demanda de dinero cambia ante diferentes niveles de inflación de tal manera que es muy difícil su pronóstico ante un proceso de desinflación.  En otras palabras, las autoridades monetarias no pueden anticipar adecuadamente cuánto dinero en efectivo va a requerir el público al reducirse la inflación.  En 1997 y 1998 el Banco pensó que el público iba a demandar más dinero ya que la inflación iba a la baja, pero resultó que todavía no estaba dispuesto a mantener mayores saldos de efectivo.  Posteriormente, el año pasado se estimaba que el público no aumentaría mucho su demanda, cuando en realidad resultó lo contrario.

El Banco de México se compromete a surtir al mercado la cantidad de dinero que se demande diariamente.  De esta manera, por lo menos a priori, se asegura de no incrementar intencionalmente la oferta de dinero.  Las presiones inflacionarias surgen cuando la oferta de dinero crece por arriba de la demanda.  El Banco puede calcular la demanda diaria con mucha precisión para asegurar enviar al mercado la cantidad correcta.  Si en un momento dado existe una desviación, ésta se corrige al día siguiente.  Por lo mismo, podemos estar seguros de que no hay una brecha entre la oferta y la demanda.

El problema surge cuando el Banco quiere pronosticar la demanda de dinero con mucha anticipación, tal y como lo ha estado haciendo a principios de año cuando publica lo que estima será la demanda para todos los días del año.  Esta proyección ha mostrado ser poco confiable y contiene un elevado margen de error.  Por lo mismo, las autoridades monetarias tuvieron una gran discusión interna acerca de la conveniencia de seguirlo publicando.  Al final de cuentas, decidieron darlo a conocer este año por ser año de elecciones, ya que se podría prestar a malas interpretaciones.  Es casi un hecho que se dejará de publicar a partir del próximo.

En lo que va del año la base monetaria ha crecido aproximadamente 16 por ciento en términos reales, es decir, por arriba de la inflación.  Si tomamos en cuenta que la actividad económica del primer trimestre aumentó 7.9 por ciento, entonces la oferta monetaria ha crecido más de 7 por ciento por arriba de la actividad económica, lo cual es como 2 por ciento más de lo que anticipaba el Banco a principios de año.  Sin embargo, para decir que este crecimiento podría generar presiones inflacionarias, tendría que ser un aumento no demandado en la oferta, es decir, que el Banco Central estuviera incrementando la oferta por arriba de lo que quiere el público.  Por la manera en que opera la política monetaria, este exceso se detectaría de inmediato ya que los bancos estarían regresando los excesos al Banco de México.  Dado que esto no está pasando, podríamos concluir que la oferta de dinero ha crecido porque existe una demanda correspondiente.

Aun así podrían existir presiones sobre el nivel de precios, pero no por una acción deliberada del Banco Central de aumentar la base monetaria.  Más bien, el público podría estar demandando más dinero como resultado de que los salarios han crecido más que la productividad en los últimos meses.  Esto significa que las autoridades monetarias deberían aumentar su sesgo restrictivo vía el corto tal y como lo han hecho, pero no significa que se debería (o que se pueda) disminuir directamente la oferta de dinero.

Es importante entender bien cómo funciona la política monetaria antes de recomendar una reducción del medio circulante.  Por ejemplo, Francisco Ávila Heredia, Presidente Nacional del IMEF, ha insistido mucho en que el Banco de México administre una reducción en el circulante para asegurar un mayor control sobre la inflación.  Sin embargo, creemos que simplemente está mal asesorado ya que el problema del crecimiento de la base monetaria es más complejo de lo que sugiere su recomendación.

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